灵魂三问：如何预测汇率？| 目开观市专栏

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引文：

一叶知秋，一叶亦可障目而不见泰山，以管窥天以蠡测海不可取也，唯目开方能洞悉市场本质。

正 文

社会很喧嚣，心情很浮躁，市场很颠覆，夜深人静洗脑复盘之际，对自己灵魂三问：

如果只看一个指标来预测美元人民币的走势，你会选哪个？

如果只看两个指标来预测美元人民币的走势，你会选哪两个？

如果能看N个指标来预测美元人民币的走势，你又会选哪些？

欲知详解，且来看图。

图1：

左边红色五角星代表了2005年721汇改，人民币一下子升值2%，并开启了人民币长达9年的升值之路。右边红色五角星代表了2015年811汇改，人民币一下子贬值2%，之后人民币贬值整整一年于2016年底几近破7并开启了持续双向波动的常态。两次重大的汇改对人民币的汇率走势起了决定性作用。

图2：

橙色五角星代表外汇风险准备金的四次调整，+表示增加外汇风险准备金，-表示把外汇风险准备金调成0，目前为止共经历了4轮的调整。我们看到在人民币大幅贬值时或者说在人民币有大幅贬值预期时（2015年9月及2018年8月）央行上调购汇方向风险准备金，意在增加企业购汇成本，引导企业延迟购汇从而抑制一窝蜂购汇的羊群效应。我们从图中可以看出央行出手快，准，狠，且恰到好处，而退出时也是极度符合市场时宜（2017年大幅升值后和2020年中国率先走出疫情阴霾人民币领涨市场后），可以说相当精准有效。

绿色五角星代表逆周期因子的四次调整，+表示逆周期因子启动，-表示把逆周期因子淡出使用，目前为止共经历了4轮的调整。首次启动逆周期因子是在2017年5月26日，这个时点我一直百思不得其解，因为逆周期因子推出时其实已经过了16年底贬值预期超强的那一波，甚至已经开启了17年的升值，我臆测是15年末就想推出，但由于政策时滞导致17年5月份才最终落地，而后三次的逆周期因子淡出-启动-淡出完美地契合了外汇风险准备金的调0-增加-调0。宏观审慎工具组合拳打出后市场会有一个即时的逆向反馈，也就是说贬值的时候会有升值的反抽，而升值的时候也会有贬值的反抽，但幅度不大时间不长，毕竟象征意义大于实际意义，然后再经过一段时间的酝酿和发酵，市场就会开始有所反转，比如16年后17年的升，17年后18年的贬，18年后20年的升，现在市场干净的双向波动和我们监管一系列宏观审慎调控以及市场的引导密不可分。

图3：

除了一阶的线性走势外，我们也可以观察一下二阶的波动率。图中是USDCNY和USDCNH一年的波动率，红色五角星代表811汇改，在811汇改前后波动率中枢产生了翻天覆地的大变化，也正是有了811汇改之后，人民币的波动率上了一个台阶。

所以，综上三张图所述，影响人民币汇率的变量很多，在同一时间点上不同的人不同的观点都会对人民币走贬还是走升产生分歧，进行拉扯。但是我认为至少目前为止能让人民币产生大势变化的还是政策因素，就像我们做债券做股票要看货币政策一样，做外汇首要要看的就是政策导向，包括汇率改革，宏观审慎工具，yh召开会议释放的信号等。比如前两天货币政策委员会开了个重磅会议，本次会议未再“人民币汇率总体稳定”，而是改为“人民币汇率预期平稳”，你品，你细品，还是闻到了一种防风险的意味，如果外围美国货币政策发生了变化且美联储没有事先和市场沟通而出其不意有突发状况时，中国的经济金融环境（包括汇率，利率等）都会产生很大影响，当然有些言外之意只可意会不可言传。

我自作主张将我们伟大的妈妈一路来稳增长稳汇率稳预期的调控管理分成了顺周期管理和逆周期管理，根据下图可以很清晰地看到循序渐进推进的汇率改革，可以说是相当用心了。在中国双顺差人民币稳定升值的大背景下，慢慢放开银行间市场的交易价格浮动幅度，然后进一步放开银行对客报价的价格浮动幅度，在意识到中间价与实际市场成交价格的偏离后形成了一套我国特有的中间价形成机制（前一天收盘汇率+一篮子货币汇率变化+逆周期因子调整），该框架既反映了市场实时价格的波动，又考虑了和世界主要货币的对价，同时还加入了主观上预期的调整，真的堪称完美。而在大家觉得人民币会一直升下去的一致预期下，又敢于戳破这个随时会破灭的泡沫，进行了811的汇改，之后通过出台一系列的宏观审慎调整工具成功稳住了一度大家觉得会崩的市场，即使人民币轻松破7市场却能够平静对待，随后便是大家看到的稳定双向波动，而清洁浮动的汇率市场是我们喜闻乐见的。

第一个问题的答案虽然没有直接回答，相信逻辑应该相当清楚了。

第二个问题我觉得就要结合美元指数来看了，毕竟汇率是两个国家汇率的比值，也是一个国家基于综合国力经济发展等的相对估值。对于美元指数的分析就不赘述了，大家应该都有自己的逻辑（what‘s next？）短期来讲需关注周五的非农，7/29和9/23的美联储议息会议，美联储的资产负债表，以及FOMC对于substantial further progress的进一步表述。当然还有拜登的美国版“四万亿刺激计划”。

第三个问题可参考下图逻辑，如有时间我会出目开观市后续系列。

结束语（友情提示）：汇率市场受到多力角逐和平衡，人民币市场化波动将是常态，涨多了会跌，跌多了自然会涨，切记不能赌人民币单边升贬值预期。

END

相关链接：

• 2020年10月10日，中国人民银行决定将远期售汇业务的外汇风险准备金率下调为0，自2020年10月12日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调为0。

• 2021年5月31日，中国人民银行决定上调金融机构外汇存款准备金率，自2021年6月15日起，上调金融机构外汇存款准备金率2个百分点，即外汇存款准备金率由现行的5%提高到7%。

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